עידן21

לבנון בקריסה כלכלית מהחמורות בהיסטוריה, אבל דווקא עם החרפת הלחימה, החלו האג"ח הממשלתיות שלה לזנק • אף שמדובר בשוק עם סחירות נמוכה, התפנית החדה מרמזת שגם המשקיעים בלבנון מאמינים במטרות של ישראל • וגם: התחזית החיובית לשוק המקומי


לעתים שוקי ההון הם הראשונים לזהות שינויים כלכליים חיוביים מתוך נסיבות קשות. בראשית 1942, בשיא מלחמת העולם השנייה, כאשר גרמניה נחלה ניצחונות באירופה והיפנים היכו בארה"ב בפרל הארבור, החלו שוקי ההון בעולם דווקא לעלות בעקביות. זאת, בציפייה לכניסת ארה"ב למלחמה, שתוביל להכרעת גרמניה, כפי שקרה שלוש שנים לאחר מכן.


להערכתנו, ייתכן כי מהלך דומה מתרחש כיום באג"ח הממשלתיות של לבנון, שנמצאות בחדלות פירעון עמוקה, ומבשרות טובות גם לישראל.


מה גרם למשקיעים בלבנון לשנות כיוון?
האג"ח הדולריות של לבנון עלו בערכן ב־40% בשבועיים האחרונים, מיד לאחר המכות הקשות שהונחתו על חיזבאללה והכניסה הקרקעית של צה"ל למדינה. התפנית במחיר, למעשה, החלה ב־25 בספטמבר, היום בו הירי מלבנון התרחב למרכז הארץ.


להערכתנו, המשקיעים מביטים מעבר להרס שיוצרת הלחימה, ומתמחרים לראשונה תקווה להיחלשות דרמטית של הלפיתה ההרסנית של חיזבאללה ואיראן בלבנון, בציפייה לתנאים חדשים שיאפשרו יציאה מהמשבר הכלכלי הגדול בעולם מזה כ־150 שנים.


מנגד, ראוי לקחת דברים בפרופורציות. העלייה במחירי האג"ח נעשית במחזורי מסחר נמוכים, וגם אחריה האג"ח נסחרות ביחס של 9 סנט לדולר בלבד. זהו מחיר המשקף היעדר סיכוי לפירעון האג"ח, אבל ציפייה להסדר חוב בו יתקבלו אג"ח חדשות שייפרעו בעתיד הרחוק, שערכן הכלכלי יוכל להיות כ־20 סנט לדולר. זאת, כחלק מהסדרה כלכלית והזרמת כספים מתוכניות סיוע מטעם גורמים בינלאומיים, כגון קרן המטבע העולמית והשקעות לשיקום המדינה.


כלכלת לבנון הקורסת משקפת ניהול מדיני וכלכלי כושל ע"י קיצונים המחולקים לעדות שונות. תהליכי ההדרדרות הבשילו לאיטם בעשור הקודם, בו הגירעון התקציבי והמאזן המסחרי התדרדרו, בעוד לבנון התקשתה לבצע רפורמות כלכליות, לצמצם גירעונות ואפילו לבחור ממשלה יציבה ומתפקדת בצל המחלוקות הפוליטיות, עד להתפרצות משבר כלכלי חמור ב־2019.


בעבר, אחד ממקורות המימון הדולרים האמינים ביותר של המדינה הגיע ממיליוני לבנונים שעבדו בחו"ל ושלחו כספים הביתה. אולם העברות אלו ירדו בחדות משנת 2011 בשל ההשפעה האיראנית, התגברות המחלוקות העדתיות והתחזקות כוחו של חיזבאללה בלבנון.


במקביל, תורמים זרים לא סיפקו את הסיוע שהובטח ומעט הדולרים שנותרו נזילים ברחו מלבנון. כתוצאה, הבנקים הקפיאו עשרות מיליארדי דולרים של הפקדות במט"ח, דבר שהוביל לפשיטת רגל של הממשלה והבנקים, ולקריסת עסקים ומשקי בית רבים.


משנת 2019, החלה צניחה כלכלית חסרת תקדים במדינה, המתבטאת בנתונים בלתי נתפסים: הלירה הלבנונית איבדה כ־97% מערכה למול הדולר, בעוד האינפלציה זינקה ב־6,000%. התוצר המקומי הגולמי לנפש נחתך בחצי בין 2019 ל־2021 ויותר מ־80% מהאוכלוסייה נדחקה מתחת לקו העוני.


שילוב הדברים העצים דרמטית את כוחו של חיזבאללה, שנהנה ממימון איראני ויכולת להציע שירותים ושכר שהמדינה לא יכלה להתחרות בהם. מכאן האינטרס שלו - להשאיר את המדינה בלימבו פוליטי וכלכלי.יחס החוב תוצר בלבנון הגיע לשיעור שיא של כמעט 300% נכון לסוף 2022. משמעות יחס חוב־תוצר כה גבוה היא שאין אפשרות לפרוע את החוב, ושיידרש הסדר אגרסיבי שימחק את רובו המכריע. לשם השוואה, ישראל נכנסה למלחמת "חרבות ברזל" עם יחס חוב תוצר של פחות מ־60% וגם כיום, לאחר הגדלת חוב מסיבית למימון המלחמה, היחס הוא כ־68%. לכן, לא מפתיע שלבנון נקלעה לחדלות פירעון במרץ 2020, אז לא עמדה בהחזרי החובות שלה, ואג"ח של המדינה בהיקף של כ־30 מיליארד דולר נכנסו לחדלות פירעון.


לבנון חדלה לפרסם נתונים כלכליים רשמים מאז 2023 בעוד ההתדרדרות הכלכלית נמשכת, אז סביר שהיום יחס החוב־תוצר גבוה בהרבה. חברת הדירוג פיץ' אף הפסיקה לדרג את המדינה ביולי השנה, בהיעדר מידע פיסקאלי עדכני, דבר המשקף את קריסת מוסדות המדינה.


התנעת יציאה מהמשבר כרוכה בטבורה בבחירת ממשלה חדשה, ללא שליטת חיזבאללה, שתפתח במו"מ עם נושים וקרן המטבע הבינלאומית לגיבוש רפורמות כלכליות ופוליטיות הנדרשות לגיבוש הסדר חוב ולהזרמת מיליארדי דולרים הנדרשים לסיוע ולהשקעות לשיקום.


אופק אופטימי גם למשקיעים בישראל
השקעה באג"ח לבנוניות אינה אפשרית עבור משקיעים ישראלים בהיותה מדינת אויב, וממילא כרוכה בסיכון עצום המתאים למשקיעי "אג"ח זבל" מומחים בלבד. אולם, מחירי האג"ח הממשלתיות הלבנוניות, עשויים להוות עבור משקיעים ישראלים אינדקציה נוספת לאופן התנהלות המלחמה וסיומה.


למה? מכיוון שבאופן מפתיע האינטרס הכלכלי של מדינת ישראל ולבנון הוא זהה: הפחתה דרמטית בכוחו של חיזבאללה והשפעת איראן.


במידה רבה, ישראל הולכת כיום, צבאית, "על כל הקופה" מול איראן וחיזבאללה, כדי לשנות את פני האזור מדינית וכלכלית. מהלך כזה לא רק יפחית דרמטית איום צבאי משמעותי על המדינה, אלא להערכתנו יצור הזדמנויות כלכליות חסרות תקדים כתוצאה משינוי מדיני היסטורי של הסכמי שלום עם ציר המדיניות הסוניות המתונות, בראשן ערב הסעודית, שמעוניינות בהחלשת הציר השיעי הרדיקאלי המאיים גם עליהן. זהו עשוי להיות אפקט כלכלי של "הסכמי אברהם" בריבוע.


ככל שהדבר יתממש בטווח הארוך, וככל שהממשלה תשכיל לגבש התכנסות תקציבית הכרחית ופיתרון לבעיות כלכליות וחברתיות מבניות שהמלחמה מחייבת התמודדות איתם, עשוי להתרחש בישראל זינוק כלכלי עצום, בשילוב עם מכפיל כוח של השפעת הזדמנויות סחר ופיתוח חדשות. להערכתנו, אלה עשויות להאפיל על הורדות הדירוג האחרונות ויאפשרו למדינה להגדיל דרמטית את התוצר, באופן שיאפשר את הורדת החוב שנצבר במלחמה באופן מדורג תוך ריסון יחס החוב־תוצר והעלאות דירוג.


לטעמנו, המשקיעים בישראל עדיין אינם מזהים מספיק את הפוטנציאל הכלכלי העצום בגודל השעה המדינית והצבאית. תרחיש אופטימי זה אינו מגולם כיום במחירי האג"ח הממשלתיות והמניות בבורסה בתל אביב, אך עשוי להתחיל להתממש ככל שיתרבו הסימנים להיחלשות חיזבאללה ואיראן.

גלובס