השבוע החולף היה ירוק במיוחד, עם ראלי בכל המדדים הן בארץ והן בעולם. לסיבות אתיחס בהמשך הסקירה, אך המופלא מכל הוא הזינוק במדדי אירופה שרק לפני ימים מספר היו באבל כבד. כבר רבות עסקנו בהיעדר אלטרנטיבת הריבית המובילה לתנועות חדות וגלים של רכישות, אך הפעם הדוגמא הינה קיצונית ומדגישה פעם נוספת עד כמה כמעט בלתי אפשרי לצפות את השוק הנוכחי.
עוד קודם למאקרו העולמי, יש להתיחס לזירה המקומית בה אתחיל את הניתוח מצד שחקני המעוף. ניתן לחלק את אוקטובר לשני חלקים: החלק הראשון של החודש בו הדברים התנהלו על מי-מנוחות וכצפי, ומנגד, שבועיים מסחר מקוטע בשל החג שהתאפיין בזינוקים קיצוניים במיוחד (פעמיים בפחות משבוע עליה של למעלה מ 4%). השחקנים שכבר היו קרובים לסכם את החודש, נתקלו לפתע במדד המתקרב לרמת הגבול העליון, 1125, ובצורך לקחת החלטה האם לסגור את הפוזיציות בהפסד או להמתין לשחיקה. לרוב, במצבים מעין אלה בוחרים באופציה השניה, ובפרט שההערכה גרסה כי צפויה התמתנות בקצב העליות כמו גם היעדר נתוני מאקרו. למעשה, נכנסנו לשבוע הפקיעה מתוך הנחה שכל פקיעה עד 1140 תהא נסבלת, ומאחר והדשדוש בתחילת השבוע לא אותת על העתיד להתרחש, רק מעט מהפוזיציות גולגלו לנובמבר. לא התקיים כאן תרחיש של סקוויז היות והתחלנו את העליות ממדד נמוך ורחוק מהגבול, אך אין ספק כי ההסכם האירופאי הפתיע – ראוי להדגיש כי עצם ההסכם לחלוטין היה כצפוי. ברור היה כי תתקבל החלטה חיובית אך להערכתנו השוק כבר גילם את מרבית עליות אלה, מה גם שהתכנית היתה חשופה זה מכבר. מה שלא הוערך נכונה, שוב, הוא היעדר האלטרנטיבה וכמות המשקיעים (והמזומן) המחפשים כל העת הזדמנות כניסה, וכך בחמישי לאור עליות של כ 5% במדדים המובילים באירופה וחוזים עם עליה של למעלה מ 2% כל שנותר הוא להביט בפקיעה אלימה במיוחד הרחק מעבר לגבול.
לעוסקים בנגזרים אסביר מדוע מדובר בהפסד כואב אך רחוק ממחיקה כמו גם מחודשים כואבים בהרבה. אנו עוסקים רבות בכתיבה חשופה בשל היעדר סחירות אך גם הנותרים עם פוזיציה חשופה במהלך כל החודש, רוכשים בשלב הנעילה ברביעי הגנות רבות וצמודות במטרה להגן מפני פקיעה אלימה. הסיבה להמתנה הארוכה היא העלות הזניחה בין קנית סטרייק לסטרייק (לעיתים שקלים בודדים), ולכן אם הנזק היה ברביעי ולא בחמישי הרי שמדובר היה בקטסטרופה של ממש. מכיוון שכל העוסקים בפקיעה הגנו על שנותר באוקטובר הרי שמדובר על הפסדים כואבים אך מגודרים, והם חלק מהסטטיסטיקה השנתית לפיה מפסידים חודש עד שניים בשנה.
במבט לנובמבר, הרי שמדובר על חודש ארוך למדי שמרכז הכתיבות עומד כעת על 1140. עדין אנו פסימים ביחס לשוק ולכן הפרישה בצד התחתון רחבה הרבה יותר מהגבול העליון ואם לסמן כבר כעת את מטרת הכתיבות הרי שמדובר על 1210 בעליון (גם בשל האלמנט הפסיכולוגי) ו 1050 בתחתון. מעניין לציין שבקרב הפעילים בנגזרים ישנה תמימות דעים כי אנו עתידים לחזור לרצועת ה 1030-1120 וכך גם להערכתי יתרחש במהלך החודש. החסרון של תחילת החודש באה לידי ביטוי בסטית תקן נמוכה שהניבה פרמיה של 60 נקודות בלבד, מה שיוביל לחודש מלא התערבות מוקדמת בניגוד לחודשים האחרונים.
עוד בעניין, אם עד כה הענקתי סבירות גבוהה לראלי סוף שנה, הרי שכעת להערכתי הסיכויים לכך אפסיים. וול-סטריט ואירופה חוו את הראלי זה מכבר, וגם אם ניח שתכנית שלישית מצד ברננקי תפתיע ברבעון האחרון, עדין אני מתקשה מאוד לראות המשך עליות לאחר מהלך של כ 15% בחודש. ראלי כהגדרתו לא יהיה כאן, ובהחלט מי שפספס את גל העליות הנוכחי מוטב לו להמתין בחוץ ולא להצטרף ברמת המחירים הנוכחית.
העליות בשבועיים האחרונים היו רובם ככולם רכישות הציבור. מוסדיים אינם מגדילים ואינם מקטינים חשיפה, זרים נעדרים מהשוק המקומי זה כמעט שנה וכל שנותר הוא מעקב אחר הקרנות שלראשונה מתחילת השנה גייסו במהלך שבועיים ברציפות. קל מאוד להבין את הרוכשים לתוך הראלי, תוך התעלמות מנקודות המאקרו המאותתות אך יש לזכור כי בפריזמה של שנה בודדים מרוכשי המניות/קונצרני הצליחו ליצור תשואה והגל המרכזי שמעבר לירידה בינואר-פברואר הינו דשדוש מוחלט. אם להעריך קדימה לתוככי נובמבר איני רואה סיבה שגל זה יפרץ ויותר מסביר שנחזור לדשדוש ברמות המוכרות מאשר נחווה צניחה חדה או המשך טיפוס מעלה.
לנגיד בנק ישראל היתה החודש החלטה קלה ביותר עם הריבית עת החליט להותירה על כנה. האינפלציה בהחלט מאפשרת החלטה מעין זו, וכחלק מהדאגה למערכת הבנקאית מחשש לפיצוץ בועת הנדלן, מהלך אחר כמעט לא עמד על הפרק. למזלו של פישר הירידה בשער הדולר קיזזה את כל העליה במחירי הנפט, מה שהוביל למדד מרוסן למדי, ללא כל התפעות וכצפי. להערכתנו, גם בהחלטה הבאה הנגיד לא ישנה את הריבית כשהמשקל יגיע דוקא מתחום המט"ח ופחות מהמערכת הבנקאית.
על אף נתוני מאקרו טובים של המשק המקומי, יש להבחין בין נתונים המודדים את העבר לאלה הצופים את העתיד. כך קצב הצמיחה של ישראל אינו מלמד מאומה על העתיד להתרחש ברבעון הקרוב, אך ממדד מנהלי הרכש בהחלט ניתן להסיק רבות. המדד שירד בספטמבר ב 4.1% זה החודש השלישי ברציפות, מאותת כי מדובר במגמה ולא באפיזודה חולפת. המענין שהירידה בביקושים המקומיים חמורה ובולטת גם ביחס לשנים עברו, ויתכן וניתן לשייך זאת לחלק מאוירת המחאה הכוללת. לכך ניתן להוסיף את אחיו התאום של מדד זה, יתרת החוב של המגזר העסקי, שאף היא טיפסה ב 1.5% לרמת 768 מליארד ש"ח, והרי לפנינו סימנים ראשונים כי החברות מתחילות להאט בניגוד גמור למצב השורה בקרב האזרחים.
מן הראוי ליחס פרק נפרד גם להחלטות המיסוי של ועדת טרכטנברג והשפעתן על השוק.
בשתי החלטות מרכזיות אני מוצא טעם לפגם, ובקלות ניתן לקשרם לפגיעה ברווחיות החברות שאין בהכרח משמעה הטבת מצב האזרחים.
ההחלטה הראשונה בדבר העלאת מס רווחי הון ל 25% הינה איוולת. אין כל סיבה שמשקיעים יאלצו להשיא תשואה יוצאת דופן בכדי לקבל מחצית מעמיתיהם האירופאים או האמריקנים. בתוך סל העמלות למשקיע חובה להוסיף את שיעור דמי הניהול, כמו גם עמלות בנק/בית השקעות עד כי מתקבל מצב בו המדינה שותפה לרווחיות בצורה חסרת תקדים, וכמובן אינה נושאת כלל במקרה של הפסדים. יתכן כי ירידות חדות בשוק ישנו או ירחיקו החלטה זו מעבר לתקופת הבחירות ולא כפי שהוצהר כעת עד 2012, אך משמעות המהלך בעיקרה פגיעה עקיפה גם בקופ"ג והפנסיה ומעניין כיצד הדבר חומק מעין הציבור.
אם בכך יש פגיעה במעמד הביניים הרי שההחלטה להעלות את מס החברות ל 25% היא כבר קיצוניות והגזמה. אחד משני דברים יתרחש, ולהערכתי אף שניהם: חברות רבות יעתיקו מרכזי פעילות בכדי להימנע ממס זה (5% זה הון עתק עבור חברות ענק) ו/או המס יגולגל אל עבר העובדים בין אם בפגיעה בשכר ובין אם בגל פיטורים.
בשני המקרים הממשלה לא השכילה ואולי יותר נכון לומר אף העדיפה לנתק את המיסים ממטרתם – האוצר יהנה מהגדלת תקבול המסים, אך איש לא מצא לנכון לקשר 5% ישירות לשכבות מצוקה, עידוד בניה או כל מטרה הכרחית אחרת. במקום זה קופת המדינה תצמח חדות, ומה הפלא שבאוצר הסכימו לא להעלות את מס הבלו – 5% מס חברות שווה עליה של 25% בשנה, מצב שממילא לא יכול היה להתרחש. התבטאתי באתר לא פעם כנגד צורת המחאה (להבדיל מעצם המחאה וחשיבותה) ובסופו של דבר מענין מתי יבינו המוחים כי הם למעשה יורים לעצמם ברגל כל עוד האוצר שואב מסים באופן חד-סטרי ישירות לקופה.
בשוק הסחרות הזהב שהערכנו כי יטפס במהרה חזרה מעבר לרמת 1700 דולר לאונקיה, אכן בצע זאת ולמעשה מעמיד בשל קיום קורלציה הפוכה את שאלת הראלי האחרון. בשלב זה עודנו שוריים על הזהב כשיעד ה 1800 בהחלט סביר ואף מתבקש, ואם הראלי האחרון לא פגע בכוחו אני מתקשה לראות סיבות שלא יגיע ליעדו.
מנגד, הנפט מפתיע אותנו שבוע אחר שבוע כשסימני ההתאוששות מובילים להערכות מופרזות בדבר צריכת הנפט. אם עד כה היינו בשורט הרי שכעת אף מוטב לחזק פוזיציה זו פי כמה, ולכן בשתי הסחורות איני מוצא לנכון לשנות הערכות קודמות.
בשוק המט"ח השקל והאירו התחזקו משמעותית אל מול הדולר כחלק מהמגמה העולמית – כל עוד אירופה אינה שוקעת, הרי שהשטר האמריקני המודפס לכל דיפין יאבד מכוחו. השקל אמנם אינו קשור ישירות למצב זה אך הוא "רוכב" על סנטימנט עולמי, ובשל עדיפות הכלכלה המקומית על זו האמריקנית המגמה ארוכת הטווח היתה ונותרה החלשות הדולר אל מול השקל והמשך דשדוש בצמדים דולר-אירו; שקל-אירו.
באירופה השבוע – חגיגה שהרבה זמן לא היהה כמותה. המדדים נסקו אל על מבלי שום קשר למציאות. אם תמצת בקצרה על מה היתה החגיגה: הבורסות קיבלו עוד קצת אורך נשימה, וחלילה לנו מלבלבל בין הבורסות למצב הכלכלות לאשורו. לצערי, בתכנית (שכבר הפסקנו לספור כדוגמא) אין כל חדש ולכן אירופה תתעורר החל ממחר (שני) להנג-אובר רציני, היות והחגיגה היא על לא כלום.
התכנית למעשה נוגעת בשלוש נקודות מרכזיות שכולן משרתות את שווקי ההון בצד משיכת הזמן.
• הגדלת קרן החילוץ ל 1 טריליון דולר – צד טוב ומבורך אך בהחלט לא ברור מאין יגיע הכסף. יתרה מזאת, מדוע 1 ולא 2 או 3? הרי גם כך לא ברור לאף אחד מי יספק את הכסף, ומכיוון שהצהרות הן בחינם מוטב היה כבר לעשות אף יותר ולא לבחור את המספר העגול הראשון.
• הזרמת הון לבנקים – עולם כמנהגו נוהג. כבארה"ב, שוב הממשלות יהיו ערבות לבנקים (מהלך מבורך מצד השוק) ושוב הבנקים יזדקקו לעוד ועוד כספים. עד כה בנקים רבים בארה"ב מחקו את כספי הסיוע וגם באירלנד ויוון לא חסרים מקרים מעין אלה. מהלך זה אינו פותר דבר משום שהוא אינו מגדיל את הלימות הבנקים, ולמעשה הופך את הבנקים ליעילים פחות ומבוססי ממשל יותר.
• "תספורת" של 50% למחזיקי אג"ח יוון, ושימו לב למרכאות. מדובר על דיפולט מוחלט שהרי לגישת מנהיגי האיחוד גם 90% היא תספורת, ולכן לא ברור על מה השמחה. יתרה מזאת, גם במידה ותהא תספורת של 80% אני עדין מתקשה לראות כיצד יוון עומדת במחצית חובה והיא רחוקה מכך כמרחק מזרח ממערב. אין שום מצב שהממשלה ביוון יכולה לעמוד בתשלומים הכרחיים כבר ב 2012, ולכן אין מדובר בלשים את הכספים על קרן הצבי אלא ממש להשליכם לחינם.
כפי שציינתי לעיל, בכל אלה אין לפגוע בשמחת השווקים שבשלוש השנים האחרונות חיים מהיד לפה. נרכש מניות היום, מבלי להסתכל חודש קדימה. יתכן ולראלי ישארו עוד אדי דלק אחרונים (וגם בנוגע לכך אני בספק) אך המהלך הקיצוני האחרון בס"הכ יקנה לאירופאים עוד חודשיים לכל היותר של שקט, וזה במידה וספרד ואיטליה לא יפתיעו לרעה.
בכל הנוגע להתערבות סין בקרן הסיוע אענה בבוטות – למה להם ?! לסינים יש אינטרס מוחלט לתמוך בארה"ב מעצם היותם הנושה הגדול ביותר של האמריקנים אך עניינם באירופאים כה מועט עד כי התרחיש לפיו סין רוכשת אגח אירופאיות ותומכת בשווקים הוא בגדר מדע בדיוני. הסינים יעדיפו להתמקד במדינות שאולי הצמיחה בהן מתונה הרבה יותר אך יציבה דוגמת ברזיל, מקסיקו, הודו, דרום קוריאה וזאת מאשר להסתבך בהרפתקאות דיפולט ותספורות. די אם ניזכר כי רבים המליצו לרכוש בתחילת השנה אגח יוון בתשואה של 20%, והנה כעת 50% תספורת וטרם נאמרה המלה האחרונה. במצב זה אפילו אגח אמריקני תשואה 0% עדיף על פני איחוד שזוהי רק שאלה של זמן עד כי מדינה אחת לכל הפחות תיפלט ממנו במהלך השנה הקרובה.
בארה"ב, הצטרפו במהלך השבוע לחגיגה האירופאית אם כי במידה פחותה. במקביל לעידוד ששאבו בוול-סטריט מהתכנית האירופאית אין ספק שנתוני המאקרו סיפקו אף הם רוח גבית מרעננת ובאופן כללי הפתיעו את המשקיעים.
זה החל עם עליה קלה של 0.2% במדד קייס שילר, שחשיבותו אינה נעוצה בעוצמת העליה אלא בעצם קיומה. זהו החודש החמישי ברציפות בו המדד מטפס, ורבים (שוב) מניחים כי כבר ראינו את התחתית בשוק הנדלן. קשה שלא להצטרף להערכה זו בשל קביעת תחתית משולשת ברמות הנוכחיות, ואם נניח כי אובמה ינפיק תכנית חדשה לעידוד לקיחת משכנתאות הרי שאולי עלית מחירים לא נראה אך בהחלט תיתכן התיצבות ברמות אלה.
זה נמשך בנתוני מכירות הבתים החדשים שעלו מעל התחזית לרמת 313 אלף יחידות, מה שהפתיע רבים שהעריכו כי הנתון יקבע על 270 אלף בלבד, וזה נחתם בנתון העקרי, הלוא הוא נתון הצמיחה לרבעון השלישי – 2.5%. נתון זה היה חשוב למשק האמריקני כמו אויר לנשימה, ולא פחות מכך גם לנשיא אובמה שהחל בקמפיין הבחירות שלו. בעוד שכולם מעריכים כי פנינו למיתון, הנתון הנוכחי, כפול מברבעון הקודם, מדגיש כי המרחק לכך עוד רב. האטה בהחלט קיימת במשק אך מיתון הולך ומתרחק, וסביר כי לפחות עד מחצית 2012 זכה המשק האמריקני לשקט מגיזרה זו. גם מעיון במבנה הנתון קשה להעריך מאין הגיעה הצמיחה וההערכות כי הצרכן האמריקני מוסיף לרכוש ככל הנראה נותנות מענה לכך. בשלב זה ציפיות האיפנלציה הונמכו מעט (2%) אך מעניין לצין כי מידית עם היודע דבר הנתון מרבית האנליסטים העלו את רף הציפיות מעלה, מה שיקשה על שמירת סביבת הריבית הנוכחית.
מנגד, וגם כאן כבאירופה וכבישראל, מה שטוב לשווקי ההון אינו בהכרח מחלחל לאזרחים. מדד אמון הצרכן לאוקטובר נעצר ברמת 39.8 – הרמה הנמוכה ממרץ 2009, מה שמובילהו קרוב מאוד לשפל של שני עשורים.הבעיתיות בנתון נובעת היות והוא מגיע לאחר עליה זניחה של נקודה שרבים שאבו עידוד ממנה כי הצרכן האמריקני מתאושש. קשה מאוד להסביר נתון זה ביחס לנתון הקודם שהרי מצד אחד הצרכן מקטין הוצאותיו (על פניו) ומנגד המש צומח אך אם נזכור כי החברות בארה"ב הופכות יותר ויותר מוטות יצוא, וכי הצריכה הינה ברמתן ולא ברמת האזרח הרי שאנו מקבלים שתי אסכולות שונות להן התנהגות ונתונים שונים לחלוטין. בכל תקופה אין כל בעיה עם נתונים אלה, אך בתקופת בחירות על אובמה לאחדם ומעניין יהיה לראות כיצד הנשיא יצליח להסיט את האש מוול-סטריט כמו גם חלק מהכספים לטובת בוחריו.
מניות ומגזרים
נייס – שינוי המלצה ! הומלצה רק לפני חודשיים וכבר רשמה עליות של למעלה מ 20%. המניה שזיהינו בה דיסקאונט משווע טיפסה בהתאם לרווחיות המצטיירת מהדוחות האחרונים, וכעת אין עוד בנמצא סיבה להחזיקה לאחר שהגיעה לתמחור מלא – המלצת מכירה.
רציו – שינוי המלצה ! לא מיצמצנו גם כשהמניה ירדה 25% ביחס למחיר הקניה, וכעת להערכתי יש הזדמנות למוכרה ברווח של כ 5%. אמנם ציפינו ויש לא מעט סיבות להוסיף ולצפות ליותר מהמניה, אך התנודתיות הקיצונית לצד ריכוז הידיים החלשות במניה מאותת כי ניתן יהיה לשוב אליה במחיר נוח יותר – המלצת מכירה.
K+S – שינוי המלצה ! העדפנו את המניה על פני כיל אך למרבה ההפתעה כל המגזר אינו רושם התאוששות נאה. ניתן היה להחזיק בחברה עוד זמן רב, אך עניין התגמולים עם פוטאש מול ממשלת קנדה צפוי להעכיר את יחס המשקיעים למניות המגזר, ולכן מוטב לצאת (גם אם בהפסד) בשלב מוקדם עד התבהרות התמונה שקרוב לודאי תגיע גם למוזאיק וכיל.
הוט – המלצת קניה ! כבר החזקנו במניה זו טרם הראלי, וכעת לאחר ירידה במחירה נוצרה הדמנות קניה. מה שהמשקיעים אינם מתמחרים הוא אחוז החדירה של החברה למגזרים שמעבר לתחום עיסוקה העקרי, וביחד עם אפשרות הפיכתה למפעילת נייד משמעותית בשוק, המחיר הנוכחי רחוק משוויה הריאלי.
• ביתר המניות והמגזרים, אין שינוי הערכה.
• הבוקר הועלתה אסטרטגית נובמבר לפורום אופציות. אע"פ שהאסטרטגיה כבר הניבה למעלה מ 15%, הנכם מוזמנים לעקוב, להעיר ולהאיר כשכמובן עם השגת יעד התשואה (25%) תצא הודעה רלוונטית.
שבוע טוב ומוצלח !
הגב עם ציטוט
איזה כייף שיש אותך.
