שבוע חיובי הסתיים בבורסה המקומית, כשלהוציא ראשון, כל השבוע היה מגמת עליה רצופה ועקבית. הדבר הולם את המגמה העולמית לפיה בהיעדר נתוני מאקרו שליליים במיוחד, חוסר האלטרנטיבה דוחף חזרה לשווקים, אם כי בישראל בסיכומו של חודש אנו מצויים באותה רצועת מדדים צרה. אם עלינו לסכם את שלושת החודשים האחרונים הרי שדשוש מוחלט יגדיר בדרך הטובה ביותר את הנעשה, כשיולי מתאפיין בתנודתיות חדה ובגבולות הרצועה.
תנודתיות זו הופכת החודש את המסחרים בנגזרים לקשה במיוחד, היות וכל אחד מהפרמטרים, ובראשם הדלתא, שינו כיוון מספר פעמים במהלך החודש. המחזורים שעד כה היו דלילים הקשו אף הם לבצע תיקונים וכך מפת הפוזיציות השתנתה רק במעט, על אף שניתן היה לצפות לתנועה משמעותית יותר של הרגל העליונה. מרבית החודש, וכך גם הבוקר, הכותבים נתנו סיכוי נמוך במיוחד לפריצה של אחד המדדים, ולכן הפקיעה האופטימאלית היתה ונותרה מתחת לרמת 1120 הנקודות (1125 ליתר דיוק אם נתחשב בתקבול). זוהי אינה פקיעה נוחה במיוחד, שכן נמוכה מ 1110 מכניסה את מלוא התקבול אך לאור הפתיחה הבוקר, סביר כי גלישה מתחת לרמת ה 1120 נקודות תאפשר גלגול לחודש אוגוסט ללא דיחוי. רק ירידות מסיביות במדדים (2%) ויותר בימים שני ושלישי יכולים למשוך השחקנים לתוך הפקיעה, שכן בשל הסטיה הנמוכה התקבול ממילא נמוך במיוחד. הסטיה עצמה נותרה במקומה השבוע, סביב 16% (ירידה זניחה), וכך גם בכתיבות הרחוקות מהמדד. הדבר מלמד על צפי להמשך דשדוש, כשיחס C/P נותן עדיפות קלה בלבד לעליות. הסטיה צפויה לזנק בהמשך השבוע עם הקירבה לפקיעה, אך בהחלט יתכן שהגלגול המוקדם ירסן זאת משמעותית ביחס לפקיעות קודמות. חשוב לציין כי רצון השחקנים אינו מבחירה החודש: הבחירה בפקיעה נמוכה מ 1120 וחוסר היכולת לגלגל מעלה את הכתיבות נובעת בעיקרה מאותו מחזור נמוך שהוזכר לעיל, ולכן אין לצפות לשינויים מהותיים במפת הפוזיציות. התמונה מעט שונה הבוקר עת המחזור מטפס קלות, אך חשוב לזכור כי מרבית הרעש נובע ממניית טבע והמחזור בנגזרים ביחס לשבוע פקיעה עודנו מאופק למדי.
גבול תחתון פשוט לא קיים מבחינת הכותבים, שכן במהלך כל החודש חלה התקדמות בכתיבת הרגל התחתונה, וכעת אין סיבה לקדמה (מעבר מ P1090 ל P1100 יניב 60 ₪ בלבד). הפרמיה הנמוכה הובילה להתפלגות יוצאת מגדר הרגיל בכתיבות אופציות ה PUT, כשלא פחות מארבעה סטרייקים מצויים באותה כמות כתיבות.
כפי שציינתי, התמיכה לשוק המקומי נשענה כולה על הנעשה באירופה וארה"ב, ובפרט שנתוני המאקרו בישראל היו שליליים ביותר. ראשית, היה זה נתון הצמיחה אותו פרסמה הלמ"ס שלימד על צמיחה של 3.4% בלבד ברבעון הראשון. האומדן הקודם היה 3.6%, והנתון, שלכשעצמו אינו בעייתי במיוחד, מעורר סימני שאלה ביחס להתאוששות. הדבר בולט במיוחד על רקע המגמה השולטת עד כה, לפיה ברבעון השלישי של 2009 היתה הצמיחה 3.9%, ואילו ברבעון הרביעי לא פחות מ 4.4%. הדבר מתיישב היטב עם הנתונים הצפים בשבועות האחרונים לפיהם המשק מתקרר, אך הבורסה מעדיפה להתעלם מנתונים אלה ולהפנות עיניה לעבר אירופה וארה"ב. גישה זו נכונה רק במידה מסוימת, שכן בורסה חוזה פני עתיד, והניתוק מהכלכלה המקומית אינו יכול להתקיים לאורך זמן. כשהדברים היו הפוכים, קרי, ישראל הציגה נתונים חיוביים משאר העולם, ידעה הבורסה לכמת זאת. לא כך הם פני הדברים כעת, אך התנגשות בין הכלכלה הריאלית לשוק ההון מתקיימת רק בדוחות החברות, דבר שישתקף רק ברבעון הבא.
באותו הקשר ראוי לציין גם את מדד מלניק למצב המשק שירד ב 0.2%. הנתון מסמן האטה בשיעור ההתרחבות במגזר העסקי, וכפי שציינתי בעבר זהו אחד האינדקטורים המובילים לדעתי לבחינת מצב המשק. ירידה בנתון כמוה שנורת אזהרה, וכמובן שהדבר קריטי במיוחד לאור החלטת הריבית השבוע.
אמנם על פישר להעלות הריבית ללא דחיה אך הנתונים החדשים מורידים במעט את את הסבירות לכך.פישר מודע לכך שהמשבר האירופאי רק יצא להפסקה קצרה, ולכן לא ימהר לעשות כן. הסיבה המרכזית לכך, בלימת בועת הנדלן, הינה משקל נגד משמעותי ביותר אך פישר כבר נתן רמז לכך באומר השבוע כי "לא מתפתחת בועת נדלן בישראל". יש בדברים הללו משום תמיהה, שהרי בנק ישראל עצמו אישר את קיומה של הבועה בחצי פה, ובניסוח פתלתל וכעת העומד בראשו סותר זאת. נדמה כי פישר מחפש בעיקר להכשיר את הקרקע להותרת הריבית על כנה (והאופטימיים יציינו להפתיע את השוק) ותו לא.
עוד בזירה המקומית, חובה לתת תשומת לב למניית טבע שצללה בסוף השבוע בכ 9%. העוקבים אחר הסקירות מודעים לכך כי טבע בעיקרה הוזכרה בנשימה אחת עם שורט. הסיבות לכך היו מגוונות אך בעיקרן מתקפת תביעות כנגד טבע, שהלכה ואיבדה את ההובלה בשוק לטובת חברות חדשות שכל אחת בתחומה נגסה ביס קטן מהענק הגינרי. הוספתי בעבר ואציין שוב, כי טבע כמנייה לטווח ארוך (מניה לילדים) הינה אטרקטיבית במיוחד, אך הדבר אינו רלוונטי למשקיעי הטווח קצר-בינוני המביטים על המניה בטווח של עד שנתיים קדימה. הדבר ראוי לאזכור, משום שעד כה מדובר היה במתקפה שתוצאותיה אינן ידועות הרי שכעת לאחר שסנדוז קיבלה אישור לשיווק תרופה לדילול הדם, ובמלים אחרות – מתחרה לקופקסון, הדברים מוכפלים ומשומשים.אני מודע לכך שמרבית האנליסטים מציינים כי מדובר בהזדמנות קניה אך לא אלו פני הדברים (ודי שאזכיר כי בתחילת השבוע בית השקעות ציין כי ברמתה הנוכחית היא הזדמנות קניה, ונקב במחיר 73$ למניה). עוד לפני חששות המשקיעים, עובדה פשוטה: טבע איבדה את הבלעדיות בשיווק תרופה בעלת מכירות שנתיות של 3.6 מיליארד דולר. נתון זה לבדו מצדיק את את הירידה החדה בשווי המניה, והופך את המתחרה שהוזכרה להזדמנות קניה. על עובדה זו מצטרף נתון נוסף והוא חשש המשקיעים: אישור זה לחברת סאנדוז מעלה בצורה ניכרת את הסבירות כי החברה תצליח לקבל אישור לשיווק הגירסה הגינרית של הקופקסון. אחת הטענות כנגד טבע היא שהחברה פועלת במגוון רחב ביותר של מוצרים, אך הרווחיות האמיתית של החרה מגיעה ברובה מהקופקסון. הדבר הופך את טבע לפגיעה במיוחד, ואם זו לא תההא סאנדוז הרי ברור לכל בר בי דעת, כי מדובר בעניין של זמן בלבד עד שההגמוניה תתפרק. לא בכדי טבע עושה מאמצי על לפתח תרופה בעלת פלח שוק דומה, וכל עוד הדבר לא קורם עור וגידים הרי שהירידה במניה מוצדקת, ואין סיבות אמיתיות להתאוששות רצינית. הדברים כוללים בתוכם אפשרות שטבע תוציא השבוע דוח חיובי, אם כי גם כאן לדעתי התוצאות יהיו מתונות ביחס לעבר, ודי שאזכיר כי טבע מאז ומעולם היכתה תחזיות, פשוט בשל הצבת רף נמוך מידי לחברה בסדר גודל כשלה.
באירופה היו אלה תוצאות מבחני הלחץ שעמדו במרכז הבמה, ופורסמו בשישי לאחר סגירת המסחר האירופאי. באמת ובתמים שאיני יודע איך להתיחס למבחן בו המערכת הבנקאית במדינות כיוון ופורטוגל יציבה לחלוטין, והבנק המשמעותי היחיד שלא עמד במבחנים הינו בנק גרמני, שהולאם כבר לפני חודשים ע"י המדינה. יתר הבנקים, שבעה במספר מתוך תשעים ושבעה, היו מרוכזים בספרד ואם זו מצב היבשת הרי שאין כל חשש. המשפט האחרון נכתב כמובן בציניות, ואם המבחנים היו כה קלים ניתן היה באותה הקלות לוותר על קיומם משום שהם אינם מוסיפים דבר וחצי דבר לבטחון המשקיעים. אולי הדבר יתן עוד רוח גבית קלה לבורסות (וגם זאת אני בספק משום שהאירופאיים עוד יכולים להיעלב מההתנהלות) אך לבטח שמבחנים אלה אינם מייצגים נאמנה מאומה ממצב הבנקאות ביבשת. ההחלטה לא לצייין את המתודולוגיה מאחרי המבחנים שומטת את הקרקע מתחת לעצם קיומם, ולכן התרחיש היחיד שהוזכר היה פשוט מאליו, תוך חוסר התחשבות במקרים קיצוניים הרבה יותר שהיו כאן רק לפני חודשים מספר.
מעניין יותר ורציני יותר הוא מצבה של הונגריה המצטרפת לרשימת המדינות המצויות בקשיים. כמו כל מדינה שהצטפרה עד כה לרשימה הלא מכובדת, זה מתחיל בהורדת דירוג, כשהפעם זו S & P ששוקלת להוריד את דירוג החוב של המדינה לדרגת אג"ח זבל. הסיבה המרכזית להורדת הדירוג היא עלויות המימון הגבוהות הצפויות להכביד בעיקר על מגזר הבנקים, כמו גם על הצמיחה במדינה.ההשוואה ליוון בלתי נמנעת, והמרחק בין המדינות לא גדול כפי שיכול להידמות. בשני המקרים, הורדת דירוג תוביל לעליה בגיוס האשראי דבר שייצור כדור שלג שהונגריה תתקשה לצאת ממנו. האפשרות היחידה במקרה זה היא פתרון בסגנון היווני, ומכיוון שקרן המטבע והאיחוד לא האריכו את ההלוואה למדינה, למשקיעים יהא קשה להחזיר אמון באג"ח ממשלת הונגריה.
כמובן שלא עובר שבוע בלי הורדת דירוג בפועל, כשהפעם זו אירלנד לה מודיס חתכה את הדירוג בדרגה אחת. יש כעת באיחוד יותר מדינות להן הורד הדירוג ממדינות ששמרו על איתנות, וזאת אם מתעלמים מהעובדה שכמעט כולן נכנסות תחת ההגדרה אופק שלילי. על רקע הדברים הללו נראית תמוהה העליה במדדי היבשת, אף שוב, בהיעדר אלטרנטיבה כמו גם חדשות שליליות עמוקות, הכיוון הנקודתי הוא עליות. התומכת המרכזית למגמה זו השבוע היא גרמניה, שהפתיעה לאחר שמדד מנהלי הרכש הציג עליה לרמה של 59.3 נקודות (מקדמי). הדבר תידלק את העליות ביבשת שכן אירופה היא בראש ובראשונה גרמניה, ולכן חשיבות שמירת הצמיחה במדינה משליכה על כלל היבשת.
גם מדד המחירים ליצרן בגרמניה שזינק הינו בבחינת בשורה טובה. אע"פ שניתן לראות בכך חששות אינפלציוניים, בסה"כ מדובר על צמיחה ובשלב זה חשיבות הצמיחה עולה על כל חשש מאינפלציה, מה גם שגרמניה עמוק בתוך יעדי הממשל.
בשוק המטח, כבחודש האחרון לא היו תנודות מהותיות, כשהשקל מתחזק מול שני המטבעות. התחזקות זו אינה משמעותית בשלב זה, והעיניים נשואות בעיקר להחלטת הריבית העלולה להוביל ליסוף השקל במקרה בו הנגיד יעלה את הריבית. גם שוק הסחורות לא הציג כל תנועה מיוחדת, כשהנפט נחלש בתחילת השבוע אך בסיכומו של שבוע נותר כמעט ללא שינוי.
בארה"ב, כבאירופה, הבשורות היו חצויות, וכפי שציינתי במצב העניינים הנוכחי מדובר בבשורה חיובית לשווקים.
בצד השלילי של הדברים, שוק הדיור מוסיף להכביד, והדבר מצא ביטויו בהתחלות הבניה לחודש יוני שהציגו ירידה נוספת של 5%, לאר הצניחה במאי (15%). הדבר סותם את הגולל על ההתאוששות הזמנית שרשם שוק הדיור, ובכלל זה עלינו לזכור כי הטבת הממשל לרוכשים עודנה קיימת. במצב הנוכחי אובמה לא יוכל למשוך ידיו מההטבה, שכן המצב השברירי עלול להפוך לשינוי מגמה של ממש.
גם צידו השני של המשבר, שוק העבודה, לא ניפק בשורות חיוביות לאחר שמספר תביעות האבטלה זינק ל 464 אלף, בעוד הצפי היה לעליה מתונה יותר של 450 אלף בלבד. התביעות הראשוניות נותנות אינדיקציה טובה למצב השוק, ולכן כבר בשלב זה ניתן להעריך בבטחון גבוה כי לא תהא ירידה נוספת באחוז האבטלה. הפתרון של הממשל, כמו תמיד, הוא להמשיך ולהמטיר כסף על האנשים. הפעם מדובר בהארכת תקופת הזכאות לדמי אבטלה, לאחר העשרים ושישה שבועות שהיה עד כה, בעלות של 1200 דולר לחודש. אם זה נשמע סכום זניח, תכפילו נא את הסכום המדובר בכמות האנשים הזקוקה לו (5 מליון), ותבינו עד כמה הממשל מרשה לעצמו להשתולל עם התקציב.
חדשות שליליות הגיעו גם מברננקי עצמו, שציין כי קיים חוסר ודאות לגבי העתיד. לא ברור מה זעזע את השווקים כ"כ ששלח את המדדים המובילים לאחר ההודעה לירידות של כאחוז וחצי, אך ברננקי כמו הממשל עצמו התעשת מהר וכבר למחרת הוציא תיקן את הרושם השלילי שהותיר בכך שציין כי בודאות לא תהא תחתית כפולה.
בצידה החיובי של התמונה ראוי לציין את מדד האינדיקטורים המובילים, שהציג ירידה של 0.2% ביוני. לכאורה זהו נתון שלילי, אך צריך לזכור כי ההערכות בשוק היו שהירידה תהא חדה יותר, והנתון למאי עודכן לעליה של חצי אחוז, דבר שבהחלט תמך בשווקים.
בתוך כל אלה צריך לזכור שבנקים מוסיפים לקרוס מידי סוף שבוע, כשהשבת שבעה בנקים הצטרפו לרשימה שהגיעה זה מכבר ל 103 בנקים מתחילת 2010. קשה להעריך מתי השוק יפרש חדשות שליליות כבאמת שליליות אך לבטח מדובר כרגע על מצב נקודתית הנתמך ע"י גורמים זמניים. בסה"כ המצב בארה"ב אינו שונה מהמצב בישראל, ומתחילת 2010 המדדים האמריקנים לא רשמו כל התקדמות שהיא על אף תנודתיות חריפה למדי.
מניות ומגזרים
טבע – בהתאם לסקירה, המניה צפויה להמשיך ולרדת. זיכרו נא כי פער הארביטראז עוד רחוק מלהיסגר, ולכן גם עליות בארה"ב, בבחינת תיקון, אין בהכרח משמען עליות בישראל. יחד עם זאת, זו אינה מניה לביצוע שורט שכן התנודתיות בה בחודשים האחרונים יכולה ללחוץ ולהלחיץ שורטיסטים לטווח קצר, ולכן מוטב פשוט לא להחזיק במניה מאשר להסתכן בהיפוך קצר טווח.
מבני תעשיה – שינוי המלצה ! הומלצה בתאריך 23/8 ומאז השיאה 25% רווח. הדבר בולט במיוחד לנוכח מדד היחוס, אך בשלב זה המחיר מגלם נאמנה את מצב החברה והפרויקטיים העתידיים שלה, ולכן אין מקום להוסיף ולהחזיק בה.
• בשבועות האחרונים אני מציין לא פעם, כי בשאר המניות והמגזרים אין שינוי בהערכה. גם השבוע זהו המצב, וזאת קורה בשל ההתנהלות בחודשים האחרונים שכל כולה מסתכמת בסביבות 1100-1110 הנקודות.
• את אסטרטגיית האופציות ניתן למצוא תחת פורום אופציות יולי.
שבוע טוב ומוצלח !
הגב עם ציטוט
